El dólar se acerca a un punto de inflexión

En los mercados existe ahora una narrativa convencional sobre las perspectivas del dólar a corto y medio plazo.

A corto plazo, el dólar seguirá fortaleciéndose, ya que una confluencia sin precedentes de fuerzas nacionales y extranjeras lo empujan al alza. Los traders de divisas están enfocados en la imposición de aranceles por parte de Donald Trump en su regreso a la Casa Blanca. Su última arremetida en su cuenta Truth Social sugiere planes para imponer aranceles del 25% a las importaciones de Canadá y México, y un 10% adicional a China.

Estos nuevos impuestos desplazarán el gasto de los consumidores estadounidenses de los productos extranjeros, que serían más caros. Dado el bajo nivel récord de desempleo y la limitada capacidad del sector manufacturero estadounidense para ampliar su producción, algo tendrá que ceder. Es decir, el dólar tendrá que apreciarse para desplazar parte de ese gasto de nuevo hacia las importaciones, cuya oferta es más elástica.

Además, prorrogar los recortes fiscales de Trump que se aplicaron en su primer gobierno, como aspiran a hacer los republicanos en el Congreso, y luego añadir aún más recortes fiscales sobre las propinas, los pagos a la seguridad social y quién sabe qué más, no hará sino disparar aún más el gasto estadounidense. Dado que los hogares estadounidenses consumen desproporcionadamente bienes de producción nacional, esto empeorará el incipiente exceso de demanda de productos estadounidenses. Será necesaria una mayor apreciación del dólar para que una parte de ese gasto se desplace hacia el extranjero.

Puede que el Secretario del Tesoro designado, Scott Bessent, sea un hombre de presupuestos equilibrados, y su equipo de expertos en reducción de costos -Elon Musk y Vivek Ramaswamy- tienen grandes ambiciones. Pero si algo nos han enseñado las últimas décadas es que recortar impuestos es más fácil que recortar gastos. El comportamiento del dólar es una clara señal de que los inversores esperan que aumente el déficit presupuestario.

Por supuesto, los bancos centrales no harán nada para moderar la suba del dólar, sino todo lo contrario. Los aranceles que hagan subir los precios de las importaciones estadounidenses serán inflacionarios. Aunque un aumento puntual de los aranceles sólo provoque un aumento puntual de los precios, la Reserva Federal ha aprendido que a los consumidores les molestan tanto los aumentos puntuales de los precios como la inflación continua.

Una vez aprendida esta lección, el banco central reaccionará con más firmeza ante el próximo brote de inflación que en 2021-22. Habrá tensión con la nueva administración, sin duda, siendo Trump y Bessent críticos con la Fed. Pero es poco probable que Jay Powell y sus colegas se dejen disuadir.

El Banco Central Europeo (BCE) y el Banco Popular de China, por su parte, estarán encantados de ver caer sus divisas. La economía europea se encuentra en una situación desesperada y a Europa le falta voluntad política para prestarle apoyo fiscal. El BCE, y no es la primera vez, es el único recurso. La paridad del euro con el dólar es un objetivo claro.

Mientras tanto, la buena posición del gobierno chino de Xi Jinping depende de su capacidad para alcanzar, o al menos acercarse, a sus objetivos de crecimiento. Con Trump tomando medidas drásticas no solo contra el comercio entre Estados Unidos y China, sino también contra los productos chinos ensamblados y enviados a través de países como Malasia y Vietnam, el golpe al crecimiento chino será considerable.

Sin duda, una fuerte caída del renminbi mermaría la confianza de los consumidores chinos y provocaría acciones agresivas por parte de un presidente estadounidense enojado. Pero un renminbi que caiga una cantidad limitada, digamos un 10% frente al dólar, impulsando así las exportaciones chinas a otros mercados, podría ser justo lo que Xi querría.

A mediano plazo, sin embargo, es probable que el dólar recupere estas ganancias de corto plazo, y algo más. Dejando a un lado los aranceles y la política fiscal, la apreciación del dólar se ha basado en la fortaleza de la economía estadounidense, que ha superado sistemáticamente a Europa y a otras partes del mundo. Los aranceles a los insumos importados, que supondrán un impacto negativo en la oferta de la industria manufacturera estadounidense, son incompatibles con esa fortaleza.

Además, las tasas de interés más altas adoptadas por la Fed para frenar la inflación no favorecerán la inversión. Tampoco lo hará eliminar los subsidios a la inversión y los créditos fiscales de la Ley Chips, la Ley de Reducción de la Inflación y otras iniciativas de la era Biden. Nada de esto será bueno para el crecimiento.

Sobre todo, sabemos que la incertidumbre de la política económica tiene un fuerte efecto negativo en la inversión. Y Trump es una máquina de incertidumbre.

En algún momento, los operadores de divisas se darán cuenta de ello. Está claro, pues, que las perspectivas a corto y largo plazo del dólar están reñidas. La clave para invertir y prever con éxito es identificar el punto de inflexión. Ojalá yo -y los mercados- pudiéramos ofrecer más orientación al respecto.