El mercado prevé más desinflación: cuáles son los bonos que recomiendan
Las tasas break even entre bonos CER y Lecap marcan un sendero de desinflación fuertemente a la baja de cara a los próximos meses. ¿Qué bonos en pesos recomiendan?
El Gobierno sigue recibiendo buenos datos en materia inflacionaria. El último REM proyecta una merma en la inflación. Además, las tasas break even entre bonos CER y Lecap marcan un sendero de desinflación a la baja de cara a los próximos meses.
Los inversores ven atractivo en bonos que ajustan por CER para tener cobertura ante una eventual salida del cepo.
Sin embargo, también remarcan atractivo en bonos a tasa fija ya que se espera que las tasas de las Lecap le ganen a la inflación de corto plazo
Menos inflación esperada por el REM
El mercado se muestra cada vez más optimista sobre la dinámica inflacionaria en el corto y mediano plazo.
Esta semana el BCRA publicó el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) realizado en julio.
En línea con las ultimas publicaciones, el REM ajustó nuevamente a la baja sus expectativas de inflación para los próximos meses.
Con respecto a la inflación de julio, que se conocerá el próximo jueves 14/08, espera que la general se ubique en 3,9% (versus 4,9% en la encuesta anterior) y la núcleo en 3,6% (4,1% previo). Ambas cifras están por encima de las mediciones de alta frecuencia, las cuales oscilan en torno a 3% para la general y 2% para la núcleo.
Las proyecciones muestran una fuerte caída de las expectativas de inflación para los meses posteriores, con un 3,8% mensual para agosto, bajando -0,9pp contra el REM de junio.
Se espera una inflación de 3,7% mensual para septiembre, 3,8% mensual para octubre , 4,0% mensual para noviembre y 3,8% para diciembre .
De esta forma, la inflación proyectada para 2024 cayó a 127,4% acumulando un recorte de 10,7pp contra el REM de junio, 33,9pp contra el REM de hace 3 meses (abril) y 99,6pp contra el pico registrado por el REM de diciembre.
La inflación esperada para los próximos 12 meses cayó 9,6pp a 53,7%, alcanzando un mínimo desde febrero de 2022.
El mercado de bonos optimista con la inflación
Yendo al mercado de renta fija, las tasas break even entre bonos CER y Lecap marcan un sendero de desinflación a la baja de cara a los próximos meses.
Para el bimestre agosto y septiembre, el mercado tiene incorporado una expectativa inflacionaria de 2,6% mensual.
Para el bimestre octubre y noviembre, la inflación break even es del 2,4%, mientras que para el bimestre diciembre y enero, la inflación proyectada es del 3,7% mensual.
La tasa de inflación implícita en los bonos para julio y agosto apunta al 3,2% mensual, lo cual está por debajo de la proyección de 3,7% del BCRA y de las últimas estimaciones del REM.
Con todos estos registros, la inflación cerraría 2024 en 110%.
Para el 2025, los precios proyectan un repunte en la inflación que correría al 3,3% mensual promedio.
Los analistas de Research Mariva señalaron que el Gobierno apuesta fuerte por una rápida reducción de la inflación hacia el 2%.
"La decisión del Gobierno de priorizar una menor inflación, incluso a costa de acumular menos reservas en la segunda mitad del año, está dando sus frutos por el momento. En cuanto a la inflación, el mercado ha logrado romper la barrera del 4% en las últimas semanas y las tasas break even se encuentran actualmente en torno al 3%, por debajo de nuestro escenario base y del REM", afirmaron.
Con una visión similar, Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, explicó que el gobierno evidenció que su prioridad es mantener un sendero de inflación decreciente, aún si eso es logrado a costa de una debilidad en la posición de reservas.
"El mercado da cuenta de ello, con un fuerte castigo a los papeles CER, y Globales que aún siguen lejos de los máximos de abril, aún con el gobierno intentando mostrar señales de que el pago de enero de 20225 no corre riesgo. Además, el anuncio de ventas de CCL/MEP por parte del gobierno puso atractivo al carry de corto plazo, con las tasas de Lecap comprimiendo", sostuvo.
Sufre la curva CER
En medio de la expectativa inflacionaria a la baja, la curva CER se estuvo desplazando al alza en las últimas jornadas.
Esta expectativa se profundizó luego de que el Ministro Caputo asegurara que habrá inflación cero o "deflación" antes de fin de año.
Así, las tasas CER se ampliaron a su nivel más alto desde noviembre del año pasado, pagando una TIR anualizada en torno a inflación +10%.
En paralelo, las Lecap están siendo altamente demandadas bajo la misma expectativa.
Por lo tanto, la curva Lecap se desplazó a la baja (suba de las Lecap), en contraposición al desplazamiento alcista de la curva CER (caída de los bonos CER)
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, indicó que la contracara del optimismo del mercado con respecto a la desinflación fue una migración desde CER a Lecaps que detonó las tasas reales.
"Los bonos CER con vencimientos a partir de 2025 ya rinden en zona de dos dígitos y el tramo corto de la curva CER descuenta un fuerte aumento de las tasas de interés reales, consistente con un BCRA que baja la tasa de política monetaria a un ritmo mucho más gradual que el sendero de desinflación", agregó.
Los analistas de Grupo IEB coinciden en que la curva CER sigue desplazándose hacia arriba y ya se ubica en niveles históricos promedios.
Sin embargo, se mantienen con cautela sobre los bonos CER ya que ven argumentos para que los mismos puedan seguir sufriendo.
"La tasa forward subieron, pero de todas formas, los flujos no revierten la tendencia y continúa habiendo rescates de los fondos CER por lo que la corrección podría extenderse. Además los datos de alta frecuencia vienen mostrando una desaceleración más abrupta a la esperada semanas atrás y si vamos hacia inflación cero, el rendimiento real de los bonos CER podría ser mayor en el corto plazo", indicaron.
Inversiones en pesos
El mercado estuvo apostando a los bonos a tasa fija bajo la expectativa de que las actuales tasas de las Lecap estarían por encima del dato de inflación en los próximos meses.
Hoy la curva de Lecap opera con tasas de 49% (TNA) en el tramo más corto, saltando a tasas de entre 525 y 56% en el tramo medio y rozando tasas de entre 58% y 61% en los plazos más largos.
Los analistas siguen viendo valor en estos instrumentos justamente basados en dicha expectativa des inflacionaria con la que está operando actualmente el mercado.
Agustín Devoto, gerente de Macro Securities, afirmó que coincide en ver un proceso de fuerte desinflación como muestran las breakeven entre curva Lecap y curva CER.
En cuanto al posicionamiento, Devoto detalló que preferimos la curva de Lecaps a los Bonos CER cortos hasta 2025 y que prioriza bonos CER por encima del 12% de tasa real.
"Vemos valor en el tramo medio y largo de la curva CER a tasas reales positivas arriba del 12% a 13%, donde aún en contexto positivo de desinflación, y posterior reducción de tasas en largo plazo, tienen margen para comprimir spread luego del selloff de las últimas tres semanas", dijo Devoto.
Por su parte, los analistas de Grupo IEB también encuentran atractivo en las Lecap en una apuesta a mayor desinflación.
"Creemos que la brecha en estos niveles es de equilibrio y la estrategia de carry puede continuar. Para esto seguimos prefiriendo la Lecap de marzo (S31M5) que si la inflación baja en línea con las expectativas del gobierno podrían intentar una baja de tasas adicional de la cual se beneficiarían en mayor medida las letras más largas", dijeron desde Grupo IEB.
Desde Research Mariva ven mayor valor en posicionarse en Lecaps aunque también remarcaron que el selloff de los bonos CER comienza a ser atractivo.
"Preferimos una estrategia de igual ponderación entre el extremo corto de los bonos CER y las Lecap. Los recientes datos positivos de inflación han arrastrado una fuerte liquidación en el extremo medio y largo de la curva CER, con todos los bonos rindiendo actualmente a dos dígitos", dijeron.
Entre los títulos que ven mejor valor se encuentran el TX26 y TZXD5.
"Estos bonos pueden capturar mayores retornos que los cortos si la demanda por estos instrumentos se recupera y por otro lado, tienen la menor duración para enfrentar un escenario donde la desinflación siga profundizándose", detallaron desde Research Mariva.
Cobertura inflacionaria y salida del cepo
La curva CER opera con tasas reales positivas en todos los tramos.
El tramo más corto rinde entre 4% y 7%, mientras que los vencimientos dentro de la parte media de la curva opera con rendimientos reales positivos de entre 10% y 12%.
Finalmente, en el extremo más largo, las tasas se sitúan en niveles de entre 15% y 17% de tasa real.
Ante los riesgos de una salida del cepo que genere un entorno de mayor volatilidad financiera e inflacionaria, los analistas ven cierto sentido en posicionarse en esta clase de bonos como cobertura ante una mayor nominalidad.
Pensando en una eventual salida del cepo, Franco entiende que luce conveniente tener cobertura inflacionaria.
"En algún momento de 2024 el gobierno podría avanzar con la remoción de controles de cambios, haciendo que alargar duration en Lecap sea más arriesgada de darse un salto en el tipo de cambio. Para perfiles que ponderen más tanto las presiones cambiarias vía caída de reservas y los ajustes que aún deben hacerse en regulados, CER 2025 y 2026 luce más que atractivo, con tasas forward de dos dígitos", afirmó.
Juan Pedro Mazza, estratega de Renta Fija de Cohen, agregó que las tasas entre los bonos CER y los bonos a tasa fija tenían en precios un escenario de fuerte desaceleración de la inflación.
En ese sentido, Mazza recomienda un posicionamiento diversificado en activos en pesos, y buscando tener cierta cobertura inflacionaria.
"Los bonos CER sufrieron importantes caídas en la última semana, y así prácticamente todos los bonos ajustables por inflación cotizan en tasas reales positivas cercanas a los dos dígitos. Creemos que el escenario optimista ya está incorporado en precios y vemos valor en los Boncer en vista del repunte inflacionario que existiría en un escenario de unificación", detalló.
