Bonos en dólares: el spread por legislación está en mínimos y señalan oportunidades

Los bonos siguen su escalada e implícitamente hay indicios de una confianza del mercado sobre la capacidad y/o voluntad de pago del Gobierno.

Cae el spread por legislación, suben los bonos, baja el riesgo país y la curva se aplanó.

Los analistas siguen viendo valor en los títulos de deuda argentinos. Cuáles son los bonos preferidos por los especialistas.

Señales de confianza del mercado

El mercado de bonos en dólares se encuentra en una fase de euforia, con los títulos evidenciando fuertes ganancias este año.

El Global 2029 subió 101% en 2024, mientras que el GD30 gana 90%.

En el tramo medio, los bonos a 2035 y 2038 registran avances de 89% y 74% respectivamente, mientras que los títulos a 2041 y 2046 ganan entre 78% y 87%.

El rally en los bonos argentinos explica un escenario de mayor confianza por parte del mercado. Cuando un inversor compra un título de deuda, el bonista evalúa en forma permanente tanto la capacidad como la voluntad de pago del emisor.

Cuanto mayor es la confianza en la voluntad y capacidad de pago, menor es el riesgo percibido, por lo que mayor debería ser el precio del título y menor la tasa que paga.

En línea con ello, y justificando el escenario de mayor confianza, el spread por legislación de los títulos soberanos en dólares argentinos se ubica en mínimos.

El mismo se ubica en 1%, muy cerca de los mínimos de la era Milei.

Dicho spread supo ubicarse en niveles de 10% a mitad de año y el mismo colapsó. En los títulos a 2029, el mismo es de 1,4%, saltando al 2% en los bonos a 2030.

Para los bonos de 2035, 2038 y 2041, el spread oscila entre el 0,4% y 0,7%.

Maximiliano Donzelli, Head Estrategias de Inversión de IOL Inversiones, indicó que la reducción del spread por legislación es un fenómeno que se viene viendo desde el principio del año y la cual se aceleró en la última mitad del año.

"La reducción del spread por legislación tiene una correlación inversamente con la confianza del gobierno. Cuanto menos confianza del mercado, mayor es el spread y cuanto más confianza es, menor el spread de legislación. El spread de legislación tiene sentido cuando hay una reestructuración. Si la confianza aumenta y cae la probabilidad de reestructuración, menos sentido tiene el spread de legislación", explicó Donzelli. 

Mateo Molina, Head Trader de IMSA ALyC, afirmó que el pasado, los altos niveles de diferencial por legislación se daban a causa de los desequilibrios macroeconómicos.

"Si bien es cierto que el spread de legislación se encuentra actualmente en niveles históricamente bajos, es importante destacar que los valores previos de este indicador estaban influenciados por una macroeconomía caracterizada por elevadas inconsistencias fiscales, monetarias y cambiarias, junto con políticas parciales que generaban resultados cada vez más limitados", recordó.

En ese sentido, Molina agregó que en el contexto actual, la situación ha cambiado de manera drástica hacia finales de año, lo cual se justifica con un desplome en los spreads.

"El gobierno ha implementado un nuevo rumbo económico, logrando un superávit fiscal primario, acompañado de una firme convicción política de que este objetivo es inegociable. La inflación mensual se ubica en 2,4% mensual, un nivel cercano a la regla de devaluación (2%), lo que ha contribuido a reducir las presiones sobre la apreciación del tipo de cambio. Adicionalmente, en 2024 se registró en el MULC la compra de aproximadamente u$s 18.000 millones", indicó

De esta manera, para Molina el mercado está convalidando estas políticas y se puede lo puede observar en las paridades de los bonos soberanos argentinos, donde los títulos de corto plazo muestran niveles entre 78% y 80%.

Oportunidad para cambiar de legislación

Ante un contexto en el que el mercado desconfía de la capacidad y/o voluntad de pago del emisor, el spread por legislación se suele ampliar.

Esto se da ya que en ese caso, el inversor suele priorizar títulos de ley internacional, buscando cobertura legal en bonos con legislación extranjera ante un eventual evento crediticio.

Dicho de otra manera, si el inversor cree que puede llegar a haber un default, busca refugio legal en bonos de ley NY pensando que la corte extranjera puede cubrir mejor los intereses del bonista, respecto de la cobertura que puede ofrecer desde el lado legal una corte local.

En cambio, cuando hay confianza en la capacidad y/o voluntad de pago del emisor, el inversor no busca tal cobertura, haciendo que el spread caiga.

De esta manera, la merma en el spread es una clara señal de confianza hacia el gobierno.

Pese a ello, y dado el historial crediticio de argentina, los inversores suelen priorizar los títulos de ley NY. 

Milo Farro, analista en Rava Bursátil, afirmó que el spread por legislación de los bonos soberanos cayó, en línea con el clima de euforia en el mercado de renta fija local.

"Los spreads por legislación de la curva soberana se encuentran muy cerca de sus mínimos. En promedio desde el canje de 2020, GD41 cotizó un 7,5% por encima de AL41, y a precios actuales esa diferencia es de solo 0,2%. En los vencimientos 2030 y 2035 se detecta una dinámica similar", detalló

A la hora de seleccionar bonos en dólares, Farro ve valor en un trade de cambio de legislación.

"Si bien no se está hablando de un canje en el corto plazo ni del establecimiento de condiciones diferenciales, vemos la oportunidad de rotar a bajo costo para aquellos inversores que buscan mayor protección jurídica. Por su paridad y el atractivo del flujo de fondos, los bonos 2035 y 2038 son los que tienen mayor margen de suba en un escenario de compresión del riesgo país", indicó.

En cuanto al posicionamiento, Donzelli indicó que a la hora de hacer algún tipo de recomendación de bonos, desde IOL Invertir Online suelen privilegiar bonos con legislación extranjera.

"Mientras el spread esté en un rango no mucho mayor a 1% o 2%, entendemos que es un premio que vale la pena por una cobertura. Es poco lo que uno resigna de rendimiento y es mucho lo que uno se cubre en un mal escenario. Vemos que el tema de legislación hay que mirarlo porque hay que siempre estar preparado un escenario difícil. En el bono que nos gusta son los del 2035. Allí preferimos el G35 por AL35 porque en ese caso el spread es favorable para legislación extranjera", dijo Donzelli.

Por su parte, Pablo Lazzati, CEO de Insider Finance, entiende que ante el contexto de optimismo y confianza del mercado de bonos en dólares, y pese a la reducción del diferencial por legislación, no ve la necesidad de pasarse a títulos de ley internacional.

"Con la compresión del riesgo país en más de 50% en pocos meses (1350 a 700 hoy) y la fuerte baja de probabilidad de default (del 68% al 18%), por el momento, no vemos necesidad de empezar a posicionarse en los bonos con ley NY y buscar cobertura legislativa, y además hoy tampoco ofrecen un spread tan amplio. Si recomendamos por el momento estar parados en Bonares, destacando el GD35 por su cupón y la duración que tiene este bono", dijo. 

Caída del riesgo país y curva plana

Gracias al impresionante rally en los bonos soberano argentinos, el mismo colapsó desde los 2900 puntos a comienzo de la actual gestión hasta los 665 puntos actualmente.

Habiendo perforado los 700 puntos, y con los bonos operando en niveles de paridad de 70 centavos, el potencial alcista en los títulos se mantiene, aunque los analistas indican un recorrido más limitado respecto del que se evidenció hasta ahora. 

Los analistas de Research Mariva agregaron que, a pesar del viento en contra externo que ha comenzado a afectar a los mercados emergentes debido a la incertidumbre ante las elecciones del 5 de noviembre en Estados Unidos, los buenos fundamentos económicos a nivel local están dando soporte a los precios de los bonos soberanos.

"En un escenario de seis meses en que la curva soberana logre normalizarse, alcanzando niveles de calificación crediticia CCC+ o B-, es decir, tasas entre 9% y 11%, consideramos que los GD35 y GD41 son los bonos con mayor potencial de alza. Sus bajas paridades y mayor duración modificada compensan el tramo corto de la curva", indicaron.

Para Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, el riesgo país caería a 550 a 575pbs en el primer semestre de 2025, recuperando el acceso al mercado para refinanciar los vencimientos de capital de julio.

"Un regreso a la zona de 550-575 puntos implicaría converger a las curvas de países como Senegal, Bahamas, El Salvador y Honduras. Por esto priorizamos instrumentos de alta convexidad como GD35 y GD41, que además dan mejor defensa del capital por sus paridades relativamente bajas en torno a 65%. Vemos poco atractivo relativo en el tramo corto de la curva de Globales", dijo Yarde Buller.

Otra señal de confianza del mercado para con el Gobierno que se traduce en la curva soberana es que la misma actualmente se encuentra plana.

Pasando de una curva invertida (la cual suele mostrar riesgos de default), a una curva plana, esto implica que el mercado tiene una mayor confianza en el Gobierno y en su capacidad de pago.

En relación a las inversiones, Molina entiende que aún hay espacio para mayores subas y para perfiles conservadores puede ser un buen momento para rotar hacia títulos de ley NY.

"Para inversores que buscan adoptar una posición defensiva frente a potenciales drivers negativos, este es un buen momento para cambiar la legislación en sus carteras. Si asumimos que la curva de rendimientos converge hacia niveles de 400 puntos básicos, el bono GD35 se presenta como la opción más atractiva, combinando mejor liquidez y un retorno total estimado a un año del 24%", estimó.